• 网站首页
  • 国内
  • 国际
  • 产业
  • 宏观
  • 公司
  • 股票
  • 评论
  • 人物
  • 投资理财
  • 吴晓灵谈财政赤字货币化:从紧安排财政支出 维护

    发布时间: 2020-05-25 18:05首页:主页 > 宏观 > 阅读()

    id=' EndText ' style=' border-top :1 px solid # DDD;'

    (原标题:独家|吴晓灵:中国财政赤字货币化歧视)

    最近,关于财政赤字货币化的讨论很多。我们应该从理论、逻辑和经验上考虑以下两个问题:1)什么是财政赤字货币化;2)如何弥补财政赤字。我们的结论是:

    中国市场仍有一定的政府债券容纳能力,中国人民银行没有必要在一级市场直接购买政府债券,应该通过公开市场买卖政府债券向市场提供必要的流动性支持。

    01

    什么是财政赤字货币化

    人类使用两种货币(现在不讨论数字现金)。一种是实物货币,如黄金。第二,纸币,如法定货币现金。还有两种纸币,一种是通过银行信用体系创造的货币——纸币和存款货币(以支票表示)。中央银行发行的纸币是法定货币现金。另一种是依靠政府信用向社会投入的货币。在战争的历史上,不时会有一些强国通过发行货币来筹集资金,比如美国内战期间南方政府发行的绿色支持的纸币,以及中国军阀割据时期的当地货币。由于政府的纸币发行很难与经济活动协调,往往以纸币不值钱而告终。

    银行通过发放贷款和贴现票据等活动创造信用货币——银行票据和存款。在贷款有效且可以偿还的条件下,创造的货币将适应经济活动。在现代货币和银行体系下,政府已经放弃了用纸币来弥补赤字的方式,并通过发行债券筹集资金来弥补赤字。当中央银行购买政府债券时,中央银行向社会提供流动性,商业银行通过贷款创造货币的能力增强。这是将财政赤字货币化的信贷方法。

    从理论上讲,当央行从一级市场和二级市场购买政府债券时,货币创造的效果是相同的,但经济机制不同,资源配置有两种不同的方式。

    央行从一级市场买进,央行缺乏主动权,对财政纪律的制约有限,

    因此,各国央行一般不从一级市场购买,甚至国家立法也禁止央行从一级市场购买,这是中国《人民银行法》的规定。当从二级市场购买政府债券时,尽管中央银行在操作时将与金融机构协调,但购买的数量和价格将取决于货币政策目标。此外,国债二级市场收益率曲线将形成金融市场的无风险收益率基准,并引导金融市场价格的形成。

    02

    量化宽松货币政策与央行买卖政府债券

    (一)量化宽松货币政策的实质是央行直接向社会提供流动性

    量化宽松的货币政策是由日本银行在2000年发起的。2008年金融危机后,美联储和欧洲央行相继采用了这一方法。

    量化宽松货币政策的实质是央行政策利率接近0%且商业银行缺乏贷款能力或贷款意愿时,央行不得不直接面对市场提供流动性。

    央行通过公开市场买卖国债是央行的政策工具之一。在实施量化宽松货币政策时,央行不仅买卖国债,还直接购买非银行机构的债权。此时,中央银行正在取代商业银行向社会提供信贷和创造货币。央行的货币政策目标没有改变。美联储的目标仍然是失业率和2%的通胀率,在达到目标之前,其操作空间是“无限的”。

    从下图中,我们可以看到美联储资产扩张与商业银行信贷增长之间的替代关系。

    图1美联储资产负债表规模和银行信贷,数据来源:Wind,截至2020年3月

    1)2008年9月,为了拯救金融机构,美联储购买了非金融机构的金融资产,资产迅速扩张。此时,银行的贷款能力和意愿并没有消失。因此,美联储的资产、银行信贷和M2货币供应量同时增加。此后,银行信贷同比增长率在2009年10月大幅降至-5.4%,直到2011年下半年才恢复稳定增长。

    从2010年底到2020年1月,美联储资产增长与银行信贷增长总体呈现负相关。

    2)由于量化宽松的货币政策,美元货币供应量没有无限期扩大。M2的同比增长率在2009年1月达到最高10.4%,然后在2010年3月一路下降至1.6%,然后在2012年逐渐上升至10%左右。在接下来的几年里,M2的经济增长波动不定,但从2012年到2019年平均增长了6.1%。

    此外,从央行的资产扩张、社会信贷扩张和M2增长率来看,我们也可以看到不良信贷

    目前,虽然我国银行信贷体系的效率有待进一步提高,但银行贷款的能力和意愿仍然存在,传导机制也比较顺畅。从2007年到2017年,中国人民银行的资产负债表增长了115%,推动信贷扩张了413%,m 2增长了319%。

    这说明传统的货币银行学理论并未过时。

    (二)危机以来美联储和日本央行等央行的非常规操作是买进非政府债权

    美联储一直通过公开市场持有政府债券。危机期间,它增加了对商业银行和私营部门的债权,并扩大了对非银行机构的债权。从2008年1月到2010年9月,持有的政府债券比例有所下降。

    图2 2000年至2019年美联储的资产结构

    日本银行从2000年开始实施量化宽松货币政策,增加商业银行的债权,然后增加对非银行金融机构和私营部门的债权。债权人对政府的权利比例有所波动。

    图3 2000-2019年日本银行资产结构

    03

    货币数量论并未过时,只是还需考虑资产价格

    自危机爆发以来,西方主要国家纷纷实施量化宽松货币政策,但CPI一直难以达到目标,面临通缩风险。货币数量理论无效吗?如果我们将M2的增长与CPI、房价和股市的市盈率进行比较,就会发现CPI与房价和股市的市盈率存在一定的替代关系。

    货币过多也会反映到资产价格上。

    图4直观地显示了这一点。

    图4美国货币扩张、价格和资产价格趋势,数据来源:风能,截至2020年3月

    2008年9月以后,由于美国金融危机的影响,尽管M2的增长速度比以前更快,但消费物价指数、房价(美国房屋销售的中值价格同比上涨)和股市市盈率(S&P 500指数的市盈率)一起下跌。2011年经济稳定后,CPI通胀率逐渐下降,但房价和股市市盈率都开始上升,直到2019年底,股市市盈率都有较好的增长。

    发达国家消费物价指数面临通货紧缩风险的原因是:1)在全球化背景下消费品供给充足,成本相对较低;2)收入分配差距的扩大使得低收入群体的消费能力有限,而高收入群体的消费能力有限,但对消费品的需求有限。更多的收入将用于投资。

    市场货币过多时,除货币流通速度延缓外,还会流向其他交易,于是出现了CPI与资产价格的替代现象。

    多年来,央行一直在讨论货币政策是否应该关注资产价格,这也是对这一现象的反映。

    图5中国货币扩张趋势,价格和资产价格,数据来源:风,截至2020年3月

    图5也反映了中国消费价格指数和资产价格之间的关系。1998年,中国开始了住房商品化的进程。当货币供应量快速增长时,CPI和资产价格,尤其是房价,也出现了替代现象。尽管中国的房价仍在一定程度上受到控制,尽管中国房价上涨的主要原因是房地产系统,土地价格和税收占很大比例,但没有货币供应,价格无法实现。

    消费品涨幅不大,不意味着货币过多无害,不意味着不必关注。

    04

    目前存在的名义负利率是中央银行的政策利率,尚无对银行客户的名义负利率。

    负利率包括名义负利率和实际负利率。当通货膨胀率高于银行利率时,就会出现一个实际的负利率,这时借款是有利的。名义负利率是公布的利率。市场上对这个问题有各种各样的讨论。目前一些央行宣布的负利率是指金融机构在央行的存款利率。其目的是增加银行的存款成本,促使银行向市场放贷。但即便如此,银行也不一定放贷。因为负利率会降低回报,而贷款面临本金损失的风险。对于市场参与者,银行不实行负利率(不包括小额存款的费用)。市场上的负回报产品是回报不好时损失较少的产品的选择。

    危机时期中央银行只在商业银行贷款意愿不强时才考虑负利率政策。目前中国银行系统的贷款意愿正常,负利率不应作为选项。

    05

    危机救助措施对财政赤字的影响

    正常情况下,政府会有债务。这些债务中有一部分用于具有经济效益并有能力偿还本金和利息的事项,如市政债务和特别债务。因此,它们不包括在财政赤字中。一般来说,政府债券是指为弥补财政赤字而发行的债券。它的偿还取决于未来财政收入的增长。目前

    各国通常有四种类型的救援措施。一是税收减免,即减少财政收入;第二,向贫困者和失业者提供直接现金补贴;三是增加应急管理和防疫医疗支出。第四,直接为企业贷款提供金融贷款本金或金融担保和贴现。后三项增加了财政支出。

    在此格局下财政赤字必然扩大,增加政府债券的发行是唯一的出路。

    为了应对这一流行病及其对经济的影响,中国政府提出了六项政策,以保护居民就业、人民的基本生活、市场主体、粮食和能源安全、产业链供应链的稳定以及基层的运作。它还发布了一系列财政政策,以减少税收,负担,补贴,增加投资和有针对性的贷款投资,中央银行提供低息再贷款,降低贷款利息和推迟还款期。其中一些政策有经济效益,可以发行特别债券或特别国债,但大量的没有经济效益的支出只有扩大赤字、增加政府债券发行。

    为了在实施财政政策中尽可能减少赤字,应最大限度地发挥财政资金的杠杆作用,用财政担保和财政贴息的方式引导金融资金的投入,用少量财政资金撬动社会资金。

    06

    政府债券发行方式的选择

    面对大量政府债券的发行,社会对发行方式展开了讨论,即财政赤字货币化。正如我们之前所说,财政赤字货币化意味着央行持有政府债券。一些人担心社会基金无法吸收政府债券的巨额增长,并建议央行直接从一级市场购买。

    我们的建议是,让社会资金在一级市场买入政府债券,如果市场流动性有问题,则央行通过二级市场买卖政府债券提供流动性。

    中国人民银行从二级市场买卖政府债券。最大的优势是它可以形成政府债券的收益率曲线,为金融市场提供一个风险定价基准。金融应该增加债券的到期日,为市场提供一个连续的定价基准。

    目前中国市场有容纳政府债券的充足余地。

    从宏观角度来看,中国是一个高储蓄率的国家,是世界上储蓄率最高的国家之一。截至2019年底,政府债券(政府债券、地方政府普通债券、地方政府专项债券)总额达到37.2万亿元,银行持有81%,占银行资产余额的13.9%。国债增加了4.8万亿元,银行分别占银行资产的83%和18.8%。截至2020年4月底,存款类金融机构资金余额同比增长12.2%。如果假设年末增长率也为12.2%,那么全年资本利用增量将达到26.6万亿元。假设在2019年,政府债券占银行资产增量的18.8%,银行将能够购买至少5万亿元人民币。2019年银行以外的机构持有的政府债券增量为0.8万亿元,可以假设2020年保持不变。两者合计5.8万亿元。

    2019年,中国人民银行通过降低存款准备金率释放了2.7万亿元的流动性。财政债务的发行是流动性的收缩,但财政支出的流动性将回归市场。如果市场需要,央行可以通过多种方式提供流动性,包括购买政府债券来提供流动性。只要央行和金融业密切合作,发行政府债券是可行的。

    尽管我们对政府债券发行的上述分析仍有余地,但是

    我们还是应该从紧安排财政支出,提高财政资金的使用效益,维护财政纪律,维护中国经济的健康发展。

    (作者是清华大学五道口金融研究所所长)

    特别声明:文章内容仅供参考,不造成任何投资建议。投资者据此操作,风险自担。
    广告
    广告

    网站首页 - 国内 - 国际 - 产业 - 宏观 - 公司 - 股票 - 评论 - 人物 - 投资理财

    本站不良内容举报及广告合作请联系客服QQ:2438076727 官方微信: 服务热线:

    未经本站书面特别授权,请勿转载或建立镜像

    Copyright © 2002-2020 云轩财经 版权所有
    千颜整形 苏亚整形 美鼻社整形 万达配资 陈强爱配资 轩轩金融新闻网 宇轩财经网 玮轩新闻网 赢在线股票网 一起下载吧 佛魔道电影网 小说排行榜 看看小说网 一起学习吧 配子下载网 轩辕财经网 云轩财经网 壹颜整形网